业绩翻倍重要股东却离场，明阳智能涨到头了？

记者 | 陶知闲

编辑 | 陈菲遐

明阳智能（601615.SH）2020年的成绩单亮眼，但作为局内人的重要股东似乎并不“买账”。

这家公司去年营业收入224.57亿元，同比增长114.02%；归属净利润13.74亿元，同比增长92.84%，营收及净利几乎双双翻倍。亮眼业绩下，明阳智能私有化回归时的前两大股东靖安洪大招昆股权投资合伙企业（有限合伙）（下称靖安洪大）和广州蕙富凯乐投资合伙企业（有限合伙）（下称蕙富凯乐）纷纷选择套现离场。

二级市场方面，2020年明阳智能上涨了55%，2021年以来股价回落10%，但是整体较2020年仍有较大涨幅。这些股东们为何选择离场？风电行业政策红利到头了吗？

抢装潮下的撤退

靖安洪大此前持有明阳智能16.69%股权，为公司第一大股东。自2020年下半年以来，靖安洪大已累计减持4.08%股权，叠加公司定增所导致的股权稀释，截至3月30日，靖安洪大持有公司8.33%的股权。值得一提的是，靖安洪大于3月30日拟再度减持公司股份，比例不超过6%，占其持股比例的72.03%，按减持计划上限计算，其将退出5%股权的红线。

蕙富凯乐此前持有明阳智能11.99%的股权，为公司第二大股东。自2020年1月以来已累计减持6.15%股权，叠加公司定增所导致的股权稀释，截至3月1日，蕙富凯乐持有公司3.61%的股权。同样，蕙富凯乐于3月1日宣告拟再度减持公司不超过2%的股权。

似乎是为了稳定股东不断减持所带来的压力，2020年10月，明阳智能实际控制人张传卫等人公告拟增持公司股份，增持金额不低于1500万元，不超过3000万元。截至今年3月22日增持计划实施完毕，张传卫等人实际增持1500万元，增持5212万股，占比0.04%，仅为公告下限。相较主要股东的大比例减持，实际控制人的相关增持显得诚意有限。

从行业发展来看，重要投资者的离场有一定道理，2020年及2021年将成为风电行业“最后的疯狂”。随着2019年末、2020年初我国风电中央财政补贴相关政策的落地，国内风电行业迎来了依靠国家补贴的最后阶段。根据相关文件，自2021年开始，新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补贴。此外，新增海上风电项目不再纳入中央财政补贴范围，按规定完成核准（备案）并于 2021 年底前全部机组完成并网的存量海上风力发电项目，按相应价格政策纳入中央财政补贴范围。因此，2020 年成为我国陆上风电的“抢装”年，2021 年成为我国海上风电的“抢装”年。

随着抢装大年渐入尾声，整个风电行业的不确定大幅增加。目前，面对国家中央补贴的退出，风电上网电价不再享受高于火电上网电价的超额收益，风电场的收益率不可避免地面临下降压力。与此同时，市场化交易占比也在不断提高，给风电场收益带来一定的不确定性风险。尽管风电发电成本仍在不断下降，但一段时间内风电场投资相比与过去，吸引力将有所下降，装机量存在阶段性萎缩的可能，造成风电机组需求的阶段性下降。以2015年为例，彼时同样是风电行业的抢装年，明阳智能受益于行业整体快速发展，营收及净利润双双实现大幅增长。然而抢装期过后的2016年及2017年，行业处于低潮期，明阳智能营收及净利双双下滑。

加足的杠杆

在抢装潮来临之际，行业内各公司也都“铆”足了劲，竞争极为激烈，这一点从明阳智能不断下滑的毛利率便可以看出。2020年公司毛利率为18.57%，创出2014年以来新低。老对手金风科技（002202.SZ）的毛利率为17.73%，同样创出了近年来新低。行业内头部企业毛利率大幅下滑预示着行业竞争的激烈情况，行业内出现了一定程度的降价抢单情况。

除了让利，明阳智能还“赊账”。公司第四季度单季度应收票据及应收账款合计增加14.62亿元，占单季度营收比例的20%。截至2020年底，公司应收款项合计37.14亿元，占其归属于母公司所有者权益比例的25.16%。

大额的应收款项提升了回款风险。2020年明阳智能计提资产减值准备金额共计1.38亿元，其中信用减值损失便高达0.71亿元，超过整个减值准备的一半，而固定资产减值损失则为0.36亿元。

通过让利及赊账“抢”客户，可以看出明阳智能的核心竞争力并不在研发技术上，这一点通过公司研发费用占比也可以看出。明阳智能2020年研发费用为6亿元，占营收比例的2.67%，公司近3年研发费用占比都低于3%。作为对比，公司近三年销售费用占营收比例分别为10.37%、8.53%及4.34%。

加速扩张产能是明阳智能近几年的主旋律。截至2020年底，明阳智能固定资产和在建工程账面价值合计为107.71亿元，相较2016年的21.32亿元增长近5倍。大幅增长的固定资产主要源于公司扩产的电场项目及生产基地。

产能大幅增加带给明阳智能的是债务。公司资产负债率常年保持在70%以上，同时有息负债高企。截至2020年底公司有息负债总额为87.87亿元，占其净资产的59.52%。其中短期借款为1.49亿元、一年内到期的非流动负债为14.97亿元、长期借款为35.98亿元、长期应付款为35.43亿元。

巨额有息负债则带给明阳智能大量的财务费用，吞噬了利润。2020年公司财务费用高达3.86亿元，占当期净利润比例的28.09%，相较上一年同期2.67亿元上升了44.57%。

除了债台高筑之外，明阳智能还有对外担保的隐形债务。截至3月1日，公司及其控股子公司已签订对外担保合同总额为111.54亿元（已剔除到期或结清贷款后解除的担保额度）。根据日常营运需求及项目建设情况，上市公司及其控股子公司对外担保主债务余额为69.6亿元，占公司归属于母公司净资产的47.15%。

值得一提的是，明阳智能还有部分资产受限。公司截至2020年底合计共有75.54亿元受限资产，主要包括10.63亿元的货币资金、32.15亿元的固定资产等，占公司归母净资产的51.17%。

大额负债叠加巨额投资，明阳智能急需资金，但杠杆空间有限。

2020年11月，明阳智能完成59亿元定增，其中45.94亿元用于风电项目建设，13.06亿元用于偿还银行贷款。此前的2019年12月，公司还完成17亿元的可转债发行。在连续向资本市场“伸手”后，未来公司融资空间有限。

在如此高负债、紧资金的情况下，明阳智能明确表示将围绕新能源领域进行相关拓展，具体包含新能源电站EPC业务、配售电业务以及光伏业务。对于光伏业务，公司甚至准备设定打造“一体两翼”的战略布局。这些业务都需要大量资金支持，面对如今超70%的资产负债率，明阳智能要如何布局？

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