新规利于资管业更快走上正道

■黄湘源

早合规，早主动；

不合规，必被动。资管新规稳中求进，对于我国资管行业更快地走上正道，更好地承担起小到代客理财，大到支持和服务实体经济的历史使命，无疑将起到正面引导作用和强大的推动促进作用。

资管新规发表，市场原先的紧张情绪反而有所放松。其中一个重要的原因，据说就是新规跟原来的征求意见稿相比，不是更严，而是松多了。这种理解显然是浮浅的，也误会了新规稳中求进的务实之意。

确实，从2017年2月份的内部稿和11月的《征求意见稿》，到今年4月的正式发布，历时一年多出台的资管新规，虽然打破刚性兑付、破除资金嵌套和挤压通道业务的基本原则未变，但由于过渡期从原来的2019年年中延长到了2020年年底，也就是说，从现在算起，还可以有超过两年半的缓冲期。这无形之中也许就有可能使得这个新规对金融机构和金融市场的冲击更多地集中在预期层面。难怪有的评论甚至将新规的这一变化说成了利空变利好。

延长过渡期的目的其实是非常明确的，不仅是为了给金融机构足够的调整时间，防止市场出现恐慌性资金“踩踏”事件，触发局部性的流动性风险，更重要的在于金融机构、资管产品和资金之间无不存在一定的关联性，一个局部性的流动性风险，弄得不好，就有可能会引发市场更大的恐慌，最终导致一发而不可收拾的系统性金融风险。就此而言，新规对过渡期必要的适当延长，既体现了坚决贯彻中央部署的“防范重大风险”任务的坚定决心，也体现了在当前国内外经济和金融环境下，以维护宏观经济稳步运行为重中之重的务实精神，并不是对眼前困难一味的迁就或妥协。

虽然新规考虑到市场的承受能力而在过渡期限上有所放松，过渡期内金融机构发行新产品应当符合新规的原则并未改变。如果为了接续存量产品所投资的未到期产品，维持必要的流动性和稳定市场，过渡期内 “可以发行老产品对接”，但也应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应。同时，根据打破刚性兑付的要求，金融机构不得承诺保本收益。当资管产品出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。这也就意味着，即使是过渡期内接续存量产品所发行的对接产品，也已经不再是原来意义上的老产品和原来的管理办法了。这是一个很大的区别。不过，随着更为严格的资管新规实施，银行理财产品规模或将面临收缩；但存款利率上浮空间的放开，则有利于吸引更多储蓄回到银行存款，并为银行表外资产转回表内提供资金支持。近期一些银行开始发展中长期理财产品或提高定期存款利率，应该是一个很值得注意的动向。

资管新规对标准化资产的认定更为严格和细化。这意味着更多的资产将逐步实行净值化管理并受到更严格的监管，现在流行的一些将非标资产“标准化”的做法势必将更加困难。不过，资管新规在修订过程中参考并部分采纳了市场的一些意见。如果符合一定的条件，部分尚不具备以市值计量条件的资产仍然可以用“摊余成本”方法进行评估。

此外，新规规定公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级，但对非开放式的私募产品分级限制有所放宽。新规要求开放式公募产品及分级私募产品的总资产不得超过产品净资产的140%；封闭式公募产品及私募产品的总资产不得超过产品净资产的200%。金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资管产品可以再投资一层资管产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。新规在分级、去杠杆、去嵌套、去通道化这些方面的要求，除个别地方比征求意见稿有所放松外，基本上保持了一致。

在资管新规发布之前，我国证券、基金机构已经根据证监会发布的监管措施，更新调整了投资者适用性、分级基金、定制公募、货币基金等方面的投资安排。相比之下，商业银行、信托等机构难免还会需要经历一个相当痛苦的调整过程。就此而言，过渡期的延长并不在于减轻它们的痛苦，而只是让他们的转变有可能少走一点弯路。比如说，金融机构是自己另外设立投资机构还是委托其他机构投资，显然不能一概而论。但不管选择什么途径，需要考虑的不仅是其自身有没有这个能力，而是合规还是不合规。这对于有竞争力的机构，不管是公募还是私募，券商还是银行、保险，都意味着资管业务平等进入的机会。

用辩证的观点看问题，不合规则不稳，不稳当然也就无从谈得上什么进与不进。稳而方进，稳而有进，稳而求进，稳而能进，这才是没有任何疑义的正道。短期来看，过渡期延长的主要作用，就在于让稳为进创造更好更多的条件，从而使大一统的资管新规对金融机构和金融市场的冲击至多更多地集中在预期层面。中长期来看，随着经济的发展和国民财富的增长，人们对于多元化投资渠道需求不断的提高，资管业务面临更为广阔的发展空间，必将需要更多更加规范化的合规产品。正是在这个意义上，资管新规过渡期和规范化的合规要求并不是新老划断，而是无缝对接。总体而言，毕竟还是早合规、早主动，不合规、必被动。资管新规的稳中求进，对于我国资管行业更快地走上正道，更好地承担起小到代客理财，大到支持和服务实体经济的历史使命，无疑将起到积极的正面引导作用和强大的推动促进作用。

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