房企追逐美元高息债 牵动“钱紧”敏感神经

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美元债利率不断走高，反映的是中资房企面临巨大的资金流动性压力，但“拆东墙补西墙”的做法实属短视，存在很大后顾之忧。

6月下旬以来，多家中资港股地产企业发布关于“发行美元高息票据”的信息。6月25日，佳兆业物业（02168.HK）宣布，同时发行额外2022年到期的2亿美元、利率11.25%的优先票据及2023年到期的3亿美元、利率11.5%的优先票据，并分别与2022年到期的3.5亿美元、利率11.25%的优先票据以及2023年到期的4亿美元、利率11.5%的优先票据合并形成单一系列。6月26日，弘阳地产（01996.HK）发布公告称，将发行于2022年10月到期的2.5亿美元优先票据，票面利率10.5%。6月28日，阳光100中国（02608）公告称，拟发行2亿美元优先票据，票面利率11.5%。

这只是近期中资房企追捧美元高息债的一个缩影。实际上，在房企的追捧下，美元票据的票面利率已从2019年一季度的不足6%快速飙升至10%之上，部分中小型房企发行的美元票据最高已达15.5%。数据显示，2012年至2016年期间，中资企业美元债的发行利率大多处在2%至4%之间。2017年、2018年利率水平在4%以下的中资美元债占比分别为57%与35.7%，呈逐年下降趋势；发行利率超过8%的占比分别为14.4%、29.2%，呈快速上涨趋势。

美元债利率飙高的背后，折射出中资企业对美元债的需求在不断膨胀，尤以中资房企最甚，成为推高美元债利率的重要推手。近年来，国内房地产业融资链条不断收紧，美元债开始成为中资房企的“香饽饽”。一方面，中资房企借此获得维持生产经营的资金。另一方面，中资房企“拆东墙补西墙”，通过发行新的美元债来还旧债。国内房地产行业调控力度不断加码，导致房企资金结构发生改变。一方面，金融市场融资渠道被大幅收缩；另一方面，个人住房贷款取而代之成为房企主要融资渠道。

房地产调控周期的不确定性，正在不断消耗市场预期，导致房地产市场每况愈下，房企回款和还款压力日益增大。截至2018年底，中资房企的有息负债超过19万亿元。从还款期限看，2019年至2021年是房企有息负债的集中兑付期。

绝大多数中资地产企业发行高息美元债，都是源于资金面压力。但是，利用高息美元债来解燃眉之急，只是在饮鸩止渴，未来将面临巨大的违约和延期压力。另外，也有一部分资金实力强大的中资房企加入发行美元债的队伍，目的是为了建立离岸市场信用。不管是出于何种目的，这两类行为都加速了中资美元债利率的上升。

由于供给主体良莠不齐，美元债的债券评级正在逐渐失去参考意义，短期美元债的表现尤为直接。截至2019年1月31日,在已发行的1560只中资美元债中，有1164只未获评级,占比近3/4；从发行额来看，未获评级的美元债占比近70%。

美元债利率不断走高，反映的是中资房企面临巨大的资金流动性压力，但“拆东墙补西墙”的做法实属短视，存在很大后顾之忧。截至2019年初，国内存量美元债约为7173亿美元，2019年至2023年将迎来美元债兑付高峰期，一旦美元债与境内债偿还期发生重叠，部分企业或深陷泥潭而不能自拔。对此，不仅发行美元债的企业需要反思，国内的金融机构和监管部门也值得警惕，可考虑通过定向释放流动性的方式，在防范系统性风险的同时，也能锁定可观的收益，避免中资企业的“肥水”只流向“外人的田”，一旦发生违约风险，最终还得自己来收拾“残局”。

□盘和林（应用经济学博士后）

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