“国家队”资金调整 A股结构或逆转 警惕海外市场的“黑天鹅”和“灰犀牛”

中国经济GDP为世界第二大经济体，经济继续保持较快速度增长，结构逐步优化，而中国股市部分绩优龙头成长公司价格仍在低位，中国股市制度体制进一步健全，监管力度持续加大，这是股市继续缓慢上涨的核心逻辑所在。过去的2017年股市的基本特点是蓝筹股强势，而中小创持续下跌。但2018年2月份以来出现最显著的变化，以银行、保险、地产为主的蓝筹股均出现持续的大幅度下跌。市场人士大多以价值投资理念逐步得到市场认同来解释，认为蓝筹股代表着各行业的龙头企业，这些公司在市场竞争已经处于相对垄断地位，盈利增长有保证，平均估值水平比较低，因此有长线投资价值。该观点用于网络科技巨头或许是成立的，但国内的股票市场里所谓的蓝筹股主要以金融、地产、家电、酿酒等传统产业为主，并没有“赢者通吃”这些特质，虽然有些公司在行业里具有一定垄断地位，但它们主要是国有控股类上市公司，经营效率低下是这些公司的普遍现象，业绩增长水平难以持续保持较高的速度。因此，用价值投资来解释市场股价的分化在逻辑上难以成立，也不符合股市的历史表现。我们认为，导致2017年股市出现结构分化的因素将在2018年趋于弱化或逆转。

首先，新股堰塞湖基本得到化解，但真正实行注册制还为时尚早。从当前的政策动态看，IPO标准趋严，被否决的比例接近五成，估计将有很多公司知难而退。我们估计2018年度的IPO数量将大幅度低于2017年度。因此，新股快速发行对中小市值的估值冲击接近尾声。

其次，2018年度没有重要的会议召开，“国家队”资金维稳指数的动机将减弱，而服务“建设创新型国家”战略的力度或许增强。

另外，近期很多（共有300余支）中小市值的股票因为出现股东爆仓而停牌，导致这些股价持续大幅度下跌的原因与政府资金专注于少数蓝筹股有关，蓝筹股持续上涨造成市场资金的“虹吸现象”，中小市值股票因为资金持续流出而爆仓。在金融去杠杆的大背景下，该现象处理不当将引起系统性金融风险。有关部门必将被动地将资金从蓝筹股撤出，转而维护中小市值的股价。

第三，供给侧改革导致的价格上涨趋势在边际上趋于弱化，蓝筹公司业绩增长动能减弱。在防控和化解金融风险的过程中，银行、保险的坏账风险将上升，业绩增长将受到冲击，蓝筹股的价值投资假设将被证伪。

第四，2018年将正式纳入MSCI指数，但其影响已经在2017年得到体现。蓝筹股的PEG指标已经处于高位，估值水平已经偏高，因此，蓝筹股的股价难以继续呈现强势。

因此，从市场操作策略上，采取卖出蓝筹指数，买入中小市值指数将是正确的选择。2018年的市场机会应该属于中小市值的股票。但随着大量新股解禁股的上市流通，次新股将出现分化，一些优秀的次新股将脱颖而出，而没有业绩支撑的壳公司股价将继续下跌。

银华基金研究部总监董岚枫对市场资金面情况进行了预估，“整体来看，2018年A股资金面不会太紧，全年增量资金预计达5000亿元左右。市场保持健康上涨的概率仍较大，结构性机会较多。”基于此，多家机构预计，2018年A股有望继续演绎结构牛市。

对于2018年A股市场可能面临的风险，基金机构几乎同时将目光投向海外市场。美股的主要指数均已达到历史级的高位水平，仅次于1929年“大萧条”时代和1999年纳斯达克“互联网泡沫”水平。较高的估值意味着投资者在配置权益资产时索取的风险补偿过低，需要较高的盈利和经济预期匹配来支撑这一估值水平。董岚枫直言，2018年的“黑天鹅”或者“灰犀牛”可能主要来自于海外市场，特别是美股市场。在沪港通和深港通的互联互通机制下，A股和海外市场的联动性在提升。      ▋中财

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